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舜宇光学打开新成长周期

（2018-04-21 出处：中国证券报 ）

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4月9日舜宇光学科技(2382.HK)(下简称:“舜宇光学”)发布2017年年报,全年实现营收223.66亿元,同比增长53.07%,净利更是同比增长128.33%。 经营35年,舜宇光学从一家乡镇企业发展到车载镜头销售居全球第一、手机镜头销量居全球第二、手机摄像模组销售居全球前二、产品遍及全球的光学行业龙头;上市12年,公司市值从38.2亿港元增至1656亿港元,涨幅超40倍。随着无人驾驶和手机3D感测的兴起,机构普遍看好公司在车载和手机镜头等方向的布局和行业领导地位,并认为这两大板块将推动舜宇光学进入下一个成长周期。 深耕无人驾驶与3D感测 最近,无人驾驶接连遭遇事故后,却给舜宇光学打开了新的成长空间——试图提高光学图像识别中镜头的清晰度。其实,早在2004年,舜宇光学就将光学镜头用于监控汽车行驶时的道路状况,并于2007年组建独立的车载镜头事业部,迈入汽车零配件行业。从2012年起,短短的五年时间,公司的车载镜头便做到了全球市占率第一。目前舜宇光学的车载镜头已成为麦格纳、Continental、Delphi、基恩斯、奥托立夫、Steel-mate、TTE、松下和富士通等厂家的供应商。 进入无人驾驶时代,公司无人驾驶用车载镜头已量产,并供货给Mobileye等一线ADAS(自动驾驶辅助系统)厂商。目前,公司正布局除车载镜头以外的光学器件生产,并计划到2020年进行大批量产。其中,历时两年研发的民用AI-HUD(人工智能平视显示器)刚刚小批量产,这项应用也将出现在自动驾驶中。公司副总裁马建峰告诉中国证券报记者:“驾驶的时候,一边观察车外环境,一边注视仪表盘,会对驾驶安全性造成一定的威胁,而HUD显示器可以将仪表盘内容投射在远处,所以不需要调整视线,通过一块屏幕就可以获取全部驾驶信息。” 马建峰称,无人驾驶时,人在车里和外界交流将会用到哪些光学产品是目前公司思考和研发的重点方向。 除无人驾驶外,舜宇光学打开的另一大光学场景则是手机。 “一个是镜头数量在增加,供应商华为发布的P20Pro将手机拍照从双摄像头带入三摄像头时代,另外,未来手机镜头除提升像素外,也会向更佳光学变焦及较大光圈这两方面发展。”马建峰解释,智能手机镜头可通过双镜头进行两倍光学变焦,而光学变焦达三倍或四倍时才会提升相片质量。 2010年随着智能手机的兴起,公司业绩迎来首次爆发式增长,而近期受iPhoneX的带动,在3D感测应用(突出人脸识别功能)成为市场新焦点的同时,公司手机业务板块(2004年推出)将再度迎来高增长时代。机构预计,随着舜宇光学的供应商安卓手机厂商(华为、小米等)开始采用3D感测,2018下半年公司的手机光学业务将重回高速增长轨道。 受益于产品组合的持续优化和研发成果落地,公司毛利率持续改善。2017全年公司毛利攀升至48.03亿元,毛利率约21.5%,同比增加3.2%。然而三大业务板块中,营收占比最大的光电产品板块(占比79.5%)的毛利率仅为13.1%,而毛利率高达44%的光学零件板块营收占比仅为19.2%。随着公司加码光学事业发展,这一反差正在缩小。 谈到2018年业绩增长,马建峰表示,面对诸多蓝海,公司依然坚定围绕光学主业做大做强,同时探索从综合光学产品制造商向智能光学系统方案解决商转型。另外,随着3D感测、AI-HUD、AR/VR、智能家居感应设备等新兴市场的驱动,叠加软件算法拓展等,都将为公司向光学系统方案商升级铺路。 坚持“名配角”战略 视频的大时代带来了终端的大时代,也引领了元器厂商的大时代,并成就了产业链上的多只牛股,除专注于摄像头模组和光学镜片的舜宇光学外,提供CMOS芯片的索尼(SNE.NYSE)、聚焦光学镜片的大立光(3008.TW)、生产音圈马达的阿尔卑斯(6770.T)、专注视频监控海康威视(002415.SZ),以及末端的直播平台陌陌(MOMO.Nasdaq),近几年都实现了爆发式增长。 但舜宇光学并没有眼红下游的监控设备,也没有转行做声学器件、指纹识别模组或是触摸屏,而是继续在光学领域默默深耕,从而奠定了自己的技术优势和市场份额。因为早年舜宇光学曾因“多点开花”吃过亏。 1984年,创始人王文鉴带领6名高中生,通过6万元贷款和4间厂房创办了余姚第二光学仪器厂。公司也曾经进行过“一业为主,多元开发”的尝试,开发过工业陶瓷、交换机、消防设备、节能灯等多种产品以试图迎合市场需求,但多元化发展却因扩产准备不足等原因净亏800多万元,这在上世纪80年代是一笔不小的数目。 痛定思痛,公司决定将发展方向重新聚焦于光学产业,在光电领域精耕细作。 2004年进入手机和车载市场后,公司更是确立“名配角”战略,涉足智能手机摄像模组、车载镜头、激光雷达等光学产品的研发,先后为国际知名品牌美能达、索尼、柯达、诺基亚等公司做“配角”,并签下了三星、松下等客户。2013年和2015年,公司分别经历了智能手机和双摄头的爆发后,随着公司业绩的稳步增长(2015年、2016年、2017年公司净利分别同比增长34.54%、66.85%、128.33%),股价从2015年末的17.5港元一路飙升至150港元上方。 “这么多年走下来,我们越来越发现专注光学是值得的。其他行业利润再高,规模再大,我们也不做。”马建峰坚定地表示,“把产业链吃透,是下游客户研究的问题,而我们研究的是光学的应用场景。不同的应用场景光学设计方案是不一样的,我们要做这个布局。” 目前,在手机模组、车载镜头、红外光学、安防监控、消费电子等众多光电行业场景中,公司为谷歌、高通、博世、三星、惠普、松下、索尼、小米、华为和海康威视等提供光学影像解决方案。同时,在无人机、VR、AR、智能家居等新的赛道上,舜宇光学也取得与全球顶尖高科技公司合作的机会,为公司中长期发展奠定基础。 进入人工智能时代,马建峰表示,舜宇光学将不仅仅是光学部件提供商,同时也是人工智能时代的视觉服务提供商,从基础模块到软件算法、系统方案和终端应用,都会去一一探索并实现。 加大研发投入占领技术高地 从舜帝故里余姚走向世界,自创始之初,舜宇在名字里就表达了国际化的发展愿景。此后,随着“名配角”战略的确立,到把“成为著名跨国公司的战略合作伙伴”作为发展目标,舜宇光学正一步步深化自己的国际化之路。 从最初的宾得、NEC、东京光学、奥林巴斯、尼康等知名数码相机品牌的镜片核心供应商,到三星、索尼、夏普、HOV、小米等手机厂商,再到麦格纳、TTE、松下、富士通、SMK等车载镜头核心供应商,舜宇光学的客户遍及全球,不断扩大。 随着智能手机和无人驾驶的崛起,产业链上行业竞争者层出不穷,却此消彼长,在光学器件厂商聚集的亚太地区更是如此。马建峰分析道,“相比同行业竞争者的提升,我们要做的就是提升速度比别人要快。”其中,在双摄像头领域,中银国际曾发布研报指出,舜宇光学比其主要竞争对手拥有领先9-12个月的技术优势。可见,在国际竞争中比拼的仍是技术。 2016年,公司研发部门形成了“中央研究院(基础前沿研发)、各级研发中心(三大事业板块)、工程技术中心(侧重产业化)”的三级研发架构。为吸引高端人才,2015年公司把股份激励面扩大到科级以上管理人员和工程师以上专业技术人员,目前公司从事研发和工程技术的人员就超过3000人。2017年公司财报显示,公司员工股份奖励计划支出高达8471.9万元人民币。与此同时,公司在营收增长53.1%的同时,研发支出已超过5%。 未来发展靠技术,正是基于这一成长逻辑,多家投行上调了舜宇光学的评级。高盛日前表示,舜宇光学的镜头模组供应商在设计及制造复杂化的情况下,将持续为产品增值,预计产品均价和毛利率将双双上升,高盛将其目标价从155元提升至168元,2018年到2020年盈利预期增长8%-10%,维持“买入”评级并纳入“确信买入”名单。时富金融(CFSG)也给予舜宇光学“买入”评级,并给予178.7港元的目标价。另外,考虑公司龙头地位及行业可持续,中信证券维持目标价236.7元,对应2018年56倍PE,维持“买入”评级,不过也提示包括安卓手机出货量不及预期、3D感测推进缓慢和ADAS发展受阻等风险。 行业分析指出,港股市场的手机零部件厂商估值水平一般在10-20倍之间,其中截至19日收盘,手机元器件供应商瑞声科技(2018.HK)、摄像头模组合指纹识别供应商丘钛科技(1478.HK)和手机外壳供应商通达集团(0698.HK)的动态市盈率分别为25.1倍、22.6倍和10.0倍。而舜宇光学的动态市盈率远高于行业水平,为47.7倍,超过腾讯控股(0700.HK)的45.1倍,反映市场对公司的认可。与之相应,公司股价从2007年的发行价3.82港元/股涨至19日收盘价151港元/股。而从2015年下半年以来(2015年9月30日为15.1港元/股),股价更是直线上升,不到3年时间,翻了10倍。 随着影像数码化、万物互联及人工智能时代的到来,马建峰说,舜宇光学刚刚步入行业的春天,未来公司将继续坚持“名配角”战略,深耕光学市场,打造国际光电行业里的百年老字号。