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江河集团：全球高端幕墙龙头 BIPV打开行业未来空间
（2021-05-18 出处：长城证券 ）
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公司业务遍布全球多个国家和地区，在建筑幕墙、室内装饰与设计、眼科医疗等专业领域居世界领先水平。 一、全球高端幕墙龙头，BIPV 打开行业未来空间江河集团作为幕墙行业的翘楚，其承建的“天津周大福金融中心”获得了业内的一致好评，当选2020-2021 年“我最喜爱幕墙工程”榜单榜首。被建筑幕墙行业称为“鲁班奖”前哨站的“我最喜爱幕墙工程”榜单，由行业专家、建科院、标准院、房地产甲方代表、设计院(所)顾问咨询从业者，等共同投票选出，含金量十足。 江河集团稳居幕墙行业龙头，2020 年幕墙收入85 亿左右，规模优势显著。2020年，主要上市公司中，江河集团、海南发展、亚厦股份、远大中国、方大集团、金螳螂幕墙收入分别为85、31、28、27、21、16 亿元；幕墙业务毛利率分别为18%、9%、11%、17%、17%、10%。注：2016 年起，江河集团并未单独披露幕墙业务的收入明细，此处按照公司整体建筑装饰业收入的1/2（即根据主要幕墙子公司收入）估算，毛利率按照整体建筑装饰业毛利率估算。 建筑减碳排的落脚点在绿色建筑，绿色建筑满足低碳环保要求，是建筑行业未来明确的发展趋势。我国建筑业需以绿色建筑为落脚点开展节能减排工作，以推动实现国家2030 年前“碳达峰”与2060 年前“碳中和”的目标。光伏建筑是绿色建筑的重要实现途径，而光伏建筑一体化（BIPV）是光伏建筑主要技术路线。 公司长期致力于节能环保技术在幕墙系统中的研发与应用，近年来自主开发的智能呼吸式幕墙、光伏幕墙等新型节能幕墙已成功应用于国内外众多高端幕墙工程。近些年，公司承建了包括世园会中国馆、国家环保总局履约中心大楼、江苏无锡机场航站楼、珠江城（烟草大厦）等在内的多项应用光伏的幕墙工程。2011 年公司被北京市发展和改革委评为光伏建筑一体化工程实验室试点单位，公司拥有太阳跟踪式光伏电源系统的发明专利以及多项基于光伏框架及单元幕墙系统的实用新型专利，在光伏幕墙一体化工程上具有经验积累及技术储备。十四五期间，光伏幕墙将在碳中和的政策引导下迎来快速发展的窗口期，江河集团作为全球幕墙龙头企业也将积极推动光伏绿色建筑的快速发展，推动幕墙行业步入绿色、节能的新时代。 二、依托承达集团、港原装饰，内装业务业内领先室内装饰业务领域，公司拥有总部位于香港的全球顶级室内装饰品牌承达集团（HK.1568），在内地拥有北方地区排名第一、装饰行业排名第四的港源装饰。香港、澳门市场承达集团定位高端、优势明显，在内地公司依托港源装饰及承达集团下属子公司北京承达开展业务。港源装饰聚焦公共建筑、高档住宅、长租公寓等市场承接业务；北京承达聚焦高档酒店、大型会展中心、商场等市场承接业务。 江河集团依托承达集团、港原装饰，内装业务业内领先，2020 年内装收入85亿元。2020 年，主要上市公司中，金螳螂、广田集团、江河集团、亚厦股份、宝鹰股份、中装建设、洪涛股份内装收入分别达到279、112、85、67、59、51、31 亿元；内装毛利率分别达到16%、13%、18%、15%、16%、17%、11%。 注：2016 年起，江河集团并未单独披露内装业务的收入明细，此处按照公司整体建筑装饰业收入的1/2（即根据主要幕墙子公司收入）估算，毛利率按照整体建筑装饰业毛利率估算。 三、一季度中标57 亿订单，同比增长55%，在手订单充足2020 年中标241 亿元订单，在手订单332 亿元；2021 年一季度中标57 亿元订单。2020 年公司建筑装饰业务新增中标订单约241 亿元，超额完成年初预定的235 亿元订单目标，同比增长7.51%，其中幕墙订单约为141 亿元，同比增长5.45%，内装中标订单100 亿元，同比增长10.53%，内装市场增速明显。 截止2020 年年末，公司在手订单为332 亿元，订单较为充足，保障了后续业绩持续增长奠定基础。公司主营业务包括建筑装饰和医疗健康两个板块，其中建筑装饰板块2021 年第一季度累计中标金额约为人民币57.40 亿元，较上年同期增长约55.43%。项目中标数量为258 个，较上年同期增长约45.76%。 根据2020 年年报披露，2021 年公司计划建筑装饰板块中标额280 亿元，“十四五”五年规划业务规模翻倍。公司以“为了人类的生存环境和健康福祉”为企业使命，致力于提供绿色建筑系统和高品质医疗健康服务。根据公司2021-2025 年的五年战略规划，结合碳中和等利好政策，公司将进一步聚焦建设板块核心业务，以抓好利润和现金流两大指标为核心，提质增效，争取到2025 年业务规模翻倍。结合目前国内外经济形势以及国外疫情影响，2021 年公司计划建筑装饰板块中标额280 亿元。 四、盈利预测与投资建议 全球高端幕墙龙头，BIPV 打开行业未来空间，首次给予增持评级。预计2021~2023 年公司归母净利润分别达到9.6、11.0、12.6 亿元，同比增长1.3%、14%、14%，对应估值8.6、7.6、6.6 倍。公司2020 年扣非净利润5.6 亿元，若考虑扣非增速，预计2021 年业绩快速复苏。公司是全球高端幕墙龙头，BIPV打开行业未来空间；依托承达集团、港原装饰，内装业务业内领先。公司一季度中标57 亿订单，同比增长55%，在手订单充足。公司2020 年度利润分配预案每股派发现金红利0.4 元（含税），对应股息率5.6%。 风险提示：幕墙业务下游需求低于预期；内装业务下游需求低于预期；行业竞争加剧；原材料超预期上升等。
